Capital Asset Pricing Model (CAPM)

O que é CAPM?

Capital Asset Pricing Model (Modelo de precificação de ativos financeiros, em português) é um modelo estatístico de precificação de ativos financeiros baseado no risco do mesmo.

Uma das premissas do CAPM é de que existem dois tipos de risco intrínsecos a um ativo financeiro:

• Risco Específico: risco específico do ativo, que não se repete para outros ativos e que, portanto, pode ser reduzido através da diversificação; e
• Risco Sistêmico: risco inderente ao mercado financeiro como um todo e que não pode ser eliminado.

O objetivo do CAPM é quantificar o risco sistêmico.

Através do CAPM, o analista calcula uma taxa de retorno adequada para o risco da operação, com a qual ele pode precificar o ativo financeiro.

Com o "preço justo em relação ao risco" do ativo em mãos, o analista, então, compara o preço calculado com o preço de negociação do mercado e avalia se o preço está de acordo com suas expectativas de risco.

Se o preço de mercado estiver acima do valor calculado, o rendimento a ser recebido será menor do que o calculado e, teoricamente, não justificaria o risco tomado pelo investidor.

Como calcular o CAPM?

A fórmula do CAPM é a seguinte:

$$ Re = Tl + \beta \times (Rm - Tl) $$

Onde:

• Re: retorno esperado;
• Tl: taxa livre de risco;
• β: beta do ativo; e
• Rm: retorno esperado pelo mercado.

Por exemplo, imagine que um investidor deseje calcular a taxa de retorno esperada para uma ação, considerando que a taxa livre de risco é de 5,00%, o β é de 1.5 e ele espera que o mercado de ações suba 10,00% ao ano.

$$ Re = 5\% + 1.5 \times (10\% - 5\%) = 12,5\% $$

Utilizando os 12,5% calculados, o analista pode utilizar outros modelos de precificação, como o WACC para encontrar uma taxa de desconto com a qual calcular o valor presente da ação.

Em seguida, ele compara o valor calculado com o valor cobrado no mercado, concluindo se a ação está acima ou abaixo do preço considerado adequado para o risco da ação.

O grande desafio deste cálculo é encontrar os valores adequados para serem utilizados.

Taxa Livre de Risco

Uma taxa livre de risco é uma taxa de rendimento que pode ser obtida expondo-se ao menor risco disponível no mercado.

Normalmente, utilizam-se as taxas oferecidas pelos títulos do governo federal como referência para esse parâmetro.

No Brasil, pode-se utilizar também a taxa DI ou até mesmo uma média de diversos índices.

Beta

O beta é uma medida da correlação do ativo analisado em relação ao mercado.

Por exemplo, imagine uma ação que sobe 20% quando o IBOVESPA sobe 10% e cai 10% quando o IBOVESPA cai 5%.

Essa ação apresenta uma variação percentual que é o dobro da variação do IBOVESPA. Diz-se, então, que o beta da ação é 2. Para cada variação do IBOVESPA, a ação, teoricamente, variará o dobro.

Considerando que o preço das ações se movimenta de forma aleatória, o beta pode mudar drasticamente dependendo do período analisado.

Normalmente, o beta é estimado para setores ou um grupo de empresas, evitando possíveis dados extremos particulares de cada empresa.

Além disso, como no Brasil existem relativamente poucas empresas com capital aberto e os índices de ações são bastante influenciados por algumas poucas empresas, não refletindo o movimento do mercado como um todo, é comum que os analista utilizem dados de mercados externos para obter essas variáveis.

Por exemplo, o professor Aswath Damodaran, grande referência nos estudos acadêmicos de valuation, mantém uma base de dados em seu website dos betas de diversas indústrias com amostra global.

Retorno Esperado pelo Mercado

Normalmente, utilizam-se dados históricos de performance do mercado nessa variável.

Por exemplo, pode-se analisar o retorno médio do IBOVESPA nos útlimos 20 anos e aplicá-lo na fórmula.

Críticas ao CAPM

A despeito das variáveis subjetivas do modelo que podem alterar significativamente os resultados, estudos recentes têm concluído que princípios fundamentais por trás do cálculo do CAPM são falhos.

Entre as críticas apontadas, podemos citar:

• No CAPM, o beta é o indicador principal de risco do ativo sendo estudado. No entanto, nem sempre a volatilidade resulta em maiores riscos. Além disso, volatilidade positiva pode ser benéfica ao investidor, ao contrário da volatilidade negativa. Assim, variações positivas e negativas não deveriam ser consideradas com o mesmo peso na análise;
• As taxas livres de risco e o retorno esperado pelo mercado podem variar ao longo do tempo, invalidando o cálculo;
• O comportamento dos preços no mercado acionário não seguem os modelos estatísticos em que se baseiam o cálculo de indicadores como o CAPM;
• As variáveis do cálculo são obtidas com dados históricos, os quais não têm garantia de se repetirem no futuro; e
• A aplicabilidade do modelo se baseia na hipótese dos mercados eficientes, a qual tem sido contestada por diversos estudos comportamentais.

CAPM e o Investidor

O modelo CAPM foi proposto por William Sharpe em seu livro Portfolio Theory and Capital Markets de 1970.

Apesar das críticas e do surgimento de novos modelos de precificação, o CAPM ainda é bastante utilizado, especialmente devido a relativa facilidade com que é calculado.

Dessa forma, é interessante que o investidor tome conhecimento do seu funcionamento e procure compreender sua utilização nas análises realizadas pelas instituições financeiras em geral.

A título de exemplo, esse modelo é utilizado na metodologia de cálculo do Ministério da Economia para concessões públicas.